核心观点

　　2020Q1光伏需求有望淡季不淡，全年高景气无虞；风电抢装行情正式启动，板块估值仍处底部，建议积极布局量利大幅改善的主机和零部件龙头；国内燃料电池短期内呈氢能区位优、市场容量大、财政实力强的区域呈集群化发展，建议关注优势区域内具有领先技术和市场先发优势的标的；国网换帅，电网数字化及商业模式转型需求犹在。

　　▍新能源：光伏装机复苏，风电集中抢装。光伏：Solarzoom统计2019年国内光伏组件出口规模66.3GW，同比增长43.5%，海外需求大幅释放。2019年12月国内光伏装机显著复苏，单月装机约10GW，预计2019全年实际装机规模约28GW；进入2020年，国内由于结转项目集中抢装支撑，Q1有望淡季不淡；且随政策加速落地和平价项目开建，装机有望大幅增长，预计2020年国内装机将达45GW。风电：据中电联统计，2019年1-11月国内装机约16.5GW，同比下滑4%。随着风电抢装如火如荼，12月进入传统并网高峰期，装机有望显著回升，预计2019/2020年装机量约25/35GW。目前风电板块整体仍处估值底部，建议积极配置受益抢装行情迎来量利大幅改善的主机及零部件龙头供应商。

　　▍新能源汽车及储能：燃料电池静待靴子落地，电机电控看海外供应链配套。2019年燃料电池补贴政策“难产”，导致下半年行业几近停滞。未来半年预计有补贴政策+2020-2035年新能源车规划双重利好落地，直接释放强劲成长动能。随着海外巨头车企电动化加速落地，新能源车转向全球竞争市场，看好切入海外传统巨头供应链的优质龙头。

　　▍电力设备：国网换帅，电网数字化及商业模式转型需求犹在。国家电网领导调动，电改将进一步加速，预计“降电价”仍是未来一段时间电力发展的主题。回归当前电网在发展、运营等方面面临的难题，其内在核心主要围绕两点：其一，电网进一步数字化升级，以满足用电需求变化；其二，电网企业实现商业模式转型，从而既服务于“降电价”需求，又能够释放增长红利。因此，从中长期电网建设发展的大趋势来看，服务于电网数字化升级的科技类企业的增长动能较为充足。

　　▍风险因素：光伏发展不及预期，氢燃料电池产业化进度不及预期，政策落地不及预期，成本下降不及预期，电网投资不及预期，电网政策持续较大波动。

　　▍投资策略：光伏板块根据各环节景气度，重点推荐光伏玻璃龙头信义光能、福莱特玻璃，单晶硅片领跑者隆基股份，硅料和电池片双轮驱动的通威股份；风电板块建议关注金风科技、中材科技、东方电缆、日月股份；新能源汽车板块持续推荐有望迎来盈利大幅改善的充电网运营独角兽特锐德、燃料电池布局完善的雄韬股份、与采埃孚成立合资并供货奔驰、宝马的卧龙电驱；电气设备板块，电网数字化大势未变，维持推荐电网系科技类资产，重点推荐国电南瑞、岷江水电；此外持续推荐受益5G建设的低压电器中高端国产龙头良信电器。制造业PMI双指标转好，工控有望触底反弹，重点推荐国产工控龙头汇川技术。

　　一周热点点评

　　原产美国和韩国的进口太阳能多晶硅续征反倾销税，实施期限为5年

　　多晶硅反倾销税续征，市场份额有望向国内龙头集中。2020年1月19日，商务部发布《中华人民共和国商务部关于原产于美国和韩国的进口太阳能级多晶硅所适用反倾销措施的期终复审裁定》，宣布自2020年1月20日起，进口经营者在进口原产于美国和韩国的进口太阳能级多晶硅时，应向中华人民共和国海关缴纳相应的反倾销税。反倾销税以海关审定的完税价格从价计征，计算公式为：反倾销税额=海关完税价格×反倾销税税率。进口环节增值税以海关审定的完税价格加上关税和反倾销税作为计税价格从价计征。

　　随着2019年国内主要多晶硅企业完成新产能集中释放，新产能成本大幅下降，我国优质多晶硅自给率将迎来大幅提升。海外硅料厂商生产成本普遍较高，产品品质目前已无明显优势，随着多晶硅反倾销税继续加征，海外硅料厂商份额或将持续缩减，加速行业落后产能出清，市场需求有望进一步向国内龙头硅料供应商集中。

　　百人会奠定氢能基调，引导产业有序发展

　　燃料电池车与锂电池车同等重要，燃料电池更能源转型的重要抓手。2020年电动车百人会（下简称“会议”）上，全国政协副主席万钢、中国科学院院士欧阳明高均在报告中强调了燃料电池汽车与锂电池车同等重要、协同发展的地位。其中万钢副主席还强调了燃料电池是氢能在我国能源转型中的重要抓手，未来下游应用不仅局限于车用动力，还将在轻轨、船舶等交通工具上得到应用，以及如固定电源等领域也有替代空间。我们认为目前产业内和市场上已经相对统一地达成燃料电池定位的共识，有益于未来产业的有序发展。

　　成本加速下降，国产化突破成果显著。会议上欧阳明高院士的报告指出，目前燃料电池成本相比五年前已经下降50%，预计未来五年继续下降50%，其主要原因在于规模扩大和国产化替代。规模方面，合格证口径2019年国内燃料电池汽车产量3018辆（+86.41% YoY），截至2019年我国燃料电池累计产量已达6000余辆。欧阳明高院士还在报告中指出，2020年是燃料电池汽车起步期，预计保有量超1万辆，标志性车型为城市大客车。由此可合理预计2020年燃料电池汽车产量约5000辆，同比约65%增长。国产化方面，如新源动力、亿华通均推出了新一代自主电堆，上海治臻已开发出大功率车用燃料电池金属双极板。我们预计2020年在产业规模持续高速增长下，上游关键原材料将逐步实现国产化突破。

　　基于绿电的绿氢是未来氢源解决方案。会议还指出目前燃料电池车在成本方面的掣肘主要是车载储氢、加氢站和氢气价格，均在氢气端。国内氢气总量上并非瓶颈，而争议在于氢气来源的技术路线。欧阳明高院士认为，利用风电光伏未能上网的“绿电”电解水制氢，是未来氢源的简要解决方案。短距离用电可以当地电解加上短途拖车运输，长距离可以利用我国国内完善的高压输电网络将“绿电”输运到当地后再电解获得“绿氢”，可以避免我国输氢管道基础薄弱的短板。

　　丰田：全国首批采用丰田电堆的20辆氢燃料电池客车抵达常熟。2019年12月30日，全国首批采用日本丰田燃料电池技术的20辆氢能公交车成功抵达常熟。2019年7月，丰田汽车宣布将向中国车企提供关键的氢燃料电池组件，并通过上海重塑能源集团有限公司（下称“上海重塑”）进行系统集成后，搭载至一汽集团和苏州金龙旗下的大巴上。此批氢能公交车就是上述丰田与苏州金龙、上海重塑合作协议的体现，标志着丰田燃料电池电堆在国内的推广应用进入落地阶段。

　　风险因素：新能源汽车推广不及预期，政策落地不及预期等，燃料电池技术突破不及预期。

　　投资逻辑：2020年中国电动车百人会奠定未来氢能与燃料电池发展基调。短期看燃料电池将处于优势地区示范的阶段，继续维持看优质区域的观点，重点推荐在具备氢能禀赋和财政优势区域有完善产业链布局的系统集成商：雄韬股份、美锦能源、潍柴动力、东方电气。

　　新能源车市复苏，看好电机及充电运营龙头

　　补贴春风送暖，支撑2020年国内新能源车销量。2019年受国内宏观经济低迷、国五换国六去库存、补贴大幅退坡影响，全年新能源车销量120.4万辆（-4.0%），首次出现同比负增长。2020年中国电动车百人会奠定补贴维稳基调，为2020年国内新能源汽车产销量回升提供有力支撑。

　　电机电控：掘金海外电动化领先车企供应链，首选电机龙头。从时点上看，2020年海外传统车企电动化车型集中投放，国内新能源车市场处于全球竞争状态，我们预计2020年合资车+海外车占比提升，利好海外车企供应链；从板块上看电机环节受益产业转移确定性高，持续推荐进入海外电动化领先车企供应链的电机龙头卧龙电驱。

　　充电运营：龙头盈利加速改善，重点推荐特锐德。新能源汽车产销有望复苏，充电需求或迎加速放量，预计2020年国内电动汽车充电量将达120亿度，公共桩充电量将达90亿度，同比增长约50%。同时，新能源汽车补贴支持政策有望持续向充电运营环节倾斜，且充电地补资金有望由补站转向补电，充电运营商迎来加速扩张和盈利改善机遇，具备充电利用率及市占率优势的龙头运营商有望率先受益，重点推荐特锐德。

　　风险因素：新能源汽车产销增长不及预期，政策出台低于预期，市场竞争加剧等。

　　投资策略。1）电机电控方面，全球汽车电动化加速，海外传统车企优质电动车型进入集中投放期，国内有支撑+海外有放量，海外车企供应链将是全球竞争时代下确定性最高的投资主线，电机环节受益产业转移确定性高，持续推荐进入海外电动化领先车企供应链的电机龙头卧龙电驱。2）充电运营方面，国内新能源汽车产销回暖将带动后端充电市场快速扩容，政策补贴支持力度向充电运营环节倾斜，具备规模及技术优势的充电运营龙头有望迎来市场份额及运营效益加速改善机遇，强烈推荐特锐德。

　　个股动态跟踪

　　晶科能源：从容转型单晶，竞争优势强化

　　全球最大的垂直一体化光伏制造商。公司是少数全球均衡布局能力极强的光伏企业之一，2011年来组件累计出货量达52GW，2018年组件市场份额约12.8%，海外销售占比达74%，连续三年位列全球出货量第一。公司持续完善产能结构，3Q2019硅片/电池片/组件产能增至14.5/9.2/15GW，向高效单晶技术转型。

　　光伏成本持续下降，装机需求稳步放量。2010年以来光伏成本下降80%以上，经济性持续快速提升，有望于2025年成为成本最低的新增发电技术。2020年国内光伏市场受1）约10GW首批竞价项目结转至1H2020，2）新增竞价项目加速出台和3）平价项目建设大规模启动将迎装机复苏，预计2020年国内光伏装机约45GW（同比+60%左右）；海外市场有望随光伏成本竞争力提升保持稳步增长，预计2020年全球光伏装机将达145GW（同比+26%左右）。

　　产品性能卓越，全球销售领跑。公司6次打破电池效率世界纪录，连续13季度获可融资性评级AA级，460W功率的Tiger组件有望引领光伏4.0时代。公司深度拓展100余个国家3000多位客户，2019年前11月组件出口量8.1GW（同比+39%），品牌溢价、现金回款和抗市场波动能力持续提升。公司2020年目标出货量18-20GW，已锁定40%-50%订单，销售规模及份额有望稳步增长。

　　优化产能结构，成功完成单晶转型。2017年起公司加速转向高效单晶技术，规划2019年底单晶硅片/PERC电池片/单晶组件产能达11.5/10.6/16GW，2020年将达18/10.6/22GW，成为鲜有完成单晶转型的光伏企业之一。公司产能成本及结构持续优化，实现单晶硅片完全自给，我们预计2019年一体化单晶PERC组件生产成本已降至0.2美元/W以下，毛利率由2017年的11.3%回稳至18%以上。

　　风险因素：光伏需求不及预期；成本下降不及预期；公司产能释放不及预期等。

　　投资建议：预计公司2019-2021年净利润为7.9/10.4/9.6亿元，每ADS收益为17.9/23.5/21.7元（约合2.54/3.32/3.07美元），对应PE为8.9/6.8/7.4倍；给予公司目标价26.60美元（对应2020年8倍PE），首次覆盖，给予“增持”评级。

　　卧龙电驱：EV电机迎业绩爆发拐点，龙头价值仍被低估

　　海外车企电动化加速，中游供应链受益。海外传统车企电动化加速落地，新能源汽车进入全球竞争时代。国内2019年销量120.6万辆（-4% YoY），2020年在补贴政策预期稳定下国内销量有望回暖，而海外和合资车型在供给改善下市场份额有望提升；海外方面欧洲在严苛碳排放法规下预计将成为主要增长极，海外市场爆发在即。综上，国内有支撑+海外有放量，海外车企供应链将是全球竞争时代下确定性最高的投资主线。

　　电机电控价值凸显，电机环节受益产业转移确定性高。电机电控是电动车核心“三电”部件之二，决定整车动力及能耗，价值量占整车约10%，仅次于电池。未来电动车品质趋高，电机电控作为核心零部件的价值凸显。我们认为电机相比于动力总成和电控环节，其受益产业转移而具备充足的安全边界。因此建议首选切入海外电动化领先车企供应链的电机龙头。

　　全球视角下公司的竞争优势：

　　1）绑定顶级Tier1，切换订单“流量入口”模式。公司与全球顶级零部件Tier1采埃孚拟成立的合资公司具“双排他性”，即采埃孚所有的汽车电机订单均交由JV完成。公司订单从“单次单点”模式切换至“流量入口”模式。

　　2）掌握汽车级的自动化生产能力，核心技术自主可控。公司工业机器人子公司SIR曾为奔驰、特斯拉、法拉利、采埃孚等汽车行业知名企业配套生产线，公司为采埃孚所配套电机的生产线亦由SIR供应，为公司电机产品快速达到汽车级要求提供了重要保障，强化产品力。

　　3）大规模及低人力成本，精简业务盈利能力增强。公司市场份额排名全球电机行业前三，具备规模优势；公司在国内和东欧布局生产工厂，享受成本仅为西欧20%的劳动力资源。未来公司将继续剥离非电机主业，精简西欧工厂业务，盈利能力料将持续提升。

　　EV电机业务迎业绩爆发拐点，目前价值仍被低估。目前JV在手订单320亿元。另一方面，采埃孚已量产配套宝马530Le和奔驰首辆EQ系列纯电车EQC。未来平台化、模块化趋势下，采埃孚电驱动配套范围有望拓宽至同平台其他车型，公司EV电机业务具备高弹性。综上，充沛在手订单+高弹性订单增长空间，公司EV电机将迎业绩爆发拐点。公司目前估值处于近5年30%分位，与市场地位和战略方向均类似日本电产2020年31倍PE相比，公司价值目前仍被低估。

　　风险因素：合资公司落地不及预期，订单不及预期，原材料价格上涨超预期。

　　投资建议：公司传统电机业务在下游油气煤弱复苏下稳定增长，EV电机业务与采埃孚成立合资转向订单“流量入口”模式，预计将迎来高增长拐点。因此我们上调公司2019/2020/2021年EPS预测至0.76/0.85/0.96元（原0.76/0.78/0.93元），当前股价对应17/15/13倍PE。参考可比公司估值给予公司2020年25倍PE。在2020年扣非归母净利润9亿元的预测下，公司2020年合理市值225亿元，对应目标价17.31元，维持“买入”评级。

　　隆基股份：业绩预告略超预期，硅片盈利能力强劲

　　2019年业绩预告略超预期。公司发布2019年业绩预告，预计实现归母净利润50-53亿元，同比增长95.47%-107.19%；预计实现扣非净利润48.17-51.17亿元，同比增长105.5%-118.3%，业绩增幅略超市场预期，我们预计其中单晶硅片业务将贡献业绩主要增量。

　　量利提升推动业绩大幅增长。我们预计公司2019年业绩略超预期或主要由于：1）在海外单晶硅片需求大幅提升的情况下，公司产能快速释放，单晶硅片出货量或由2018年的35亿片增至近65亿片；2）公司硅片非硅成本持续快速下降，我们估测目前已降至0.8元/片以下，在单晶硅片行业供需紧俏、价格坚挺的情况下，对应毛利率或接近35%，盈利能力大幅提升；3）公司在Q1-3组件销售略低于预期的情况下，随着12月国内光伏装机集中落地或迎来加速出货，预计组件全年出货量接近8.5GW；4）预计Q4部分光伏电站转让贡献额外投资收益。

　　2020Q1光伏市场或淡季不淡，公司单晶硅片盈利强劲。我们预计2019年国内光伏竞价项目中有约10GW左右规模结转至2020H1，在上网电价每季度退坡1分/kWh的情况下，预计大部分项目将集中于2020Q1落地，国内Q1光伏市场将淡季不淡，且单晶占比有望进一步提升。同时，虽然2020年迎来单晶硅片行业新产能大幅释放，但根据主要厂商投产规划Q1难见明显增量，因此Q1单晶硅片供给或仍将紧张，价格有望维持坚挺，盈利能力有望维持高位。

　　风险因素：光伏装机增长低于预期，产能释放低于预期，产品价格过快下滑等。

　　投资建议：基于公司业绩预告及行业复苏趋势，我们调整2019-2021年净利润预测至51.0/67.2/77.9亿元（原预测值为49.3/68.5/77.9亿元），对应EPS为1.35/1.78/2.07元，现价对应PE为21/16/14倍，给予目标价35.6元（对应2020年20倍PE），维持“买入”评级。

　　上周行业指数表现

　　市场主要指数表现。上周电力设备指数周涨幅0.28%，跑赢沪深300指数0.48个百分点。输变电设备、电站设备、风电设备、光伏设备和核电设备的变幅分别为0.00%、0.00%、-1.21%、0.23%、0.00%。

　　上周板块个股表现

　　周涨跌幅榜

　　上周涨幅前五的股票分别为北京科锐、东方日升、拓日新能、奥特迅、众业达，周涨幅分别为-9.09%、-5.34%、-6.27%、-3.12%、0.34%。上周跌幅前五的股票分别为猛狮科技、易世达、协鑫集成、东方电气、明星电缆，周跌幅分别为13.71%、-3.83%、1.81%、3.68%、8.37%。

　　重点标的股价表现

　　关键原材料及成品价格指数