IPO及再融资环境收紧令估值已然遇冷的光伏行业直面资本寒冬。但前有高景太阳能、后有一道新能，近两年在行业激烈厮杀中突出重围的黑马们未放缓冲刺IPO的脚步。

　　深圳证券交易所官网显示，深交所发审委近日正式受理一道新能源科技股份有限公司（下称一道新能）首次公开发行股票并在创业板上市申请，保荐机构为国金证券。总部位于浙江衢州的一道新能成立于2018年8月，快速跻身光伏组件出货量全球前十队列，且是火热的N型TOPCon赛道的头部企业。

　　澎湃新闻注意到，背靠豪华资方的一道新能近年来市占率和中标量显著提升。但其短板与优势一样明显，在光伏巨头们竞相掀起的垂直一体化狂潮和组件价格激战之下，单一光伏组件厂商的盈利能力面临压力测试。

　　黑马进击

　　在2023年光伏板块集体下行、一批企业上市计划折戟或搁浅的大背景下，明星公司一道新能的上市进展足够吸睛。

　　招股说明书（申报稿）显示，一道新能拟公开发行不低于58,789,573股A股普通股股票，募集资金不超过25亿元，用于年产14GW N型TOPCon高效单晶电池和20GW高效单晶组件项目，以及补充流动资金项目。

　　根据国家能源局、新华网的统计，2023年1-6月一道新能的中标规模位列行业第7位。据InfoLink Consulting数据，2023年上半年该公司组件出货量位列全球第9位。另据中国光伏行业协会调研，2022年一道新能生产的N型TOPCon组件市场占有率在行业内排名前三。

　　截至报告期末，该公司主要已投产基地有浙江衢州基地一期、浙江衢州基地二期、江苏泰州基地、山西朔州基地、福建漳州基地一期、甘肃武威基地、湖北京山基地等，主要试生产基地有广西北海基地、福建漳州基地二期等。

　　全球组件出货量排名榜早已是中国光伏企业的天下。该榜单的前五名十分稳定：垂直一体化厂商以规模、成本和渠道形成碾压优势，长期压制着第二梯队的组件厂商。从2023年上半年的出货排名来看，一道新能是前十名中唯一没有上市公司背景的企业（注：排名第6的正泰新能虽已从正泰电器置出，但两者的大股东均为正泰集团，存在日常关联交易）。

　　在老牌企业云集的组件市场，一道新能也是冲入该榜单前十的为数不多的新势力之一。

　　2020年-2022年，该公司的营业收入分别为73559.50万元、189383.18万元、860613.91万元和945385.45万元，复合增长率242.05%；归属于母公司所有者的净利润由2020年的2180.55万元增长至2023年上半年的58125.12万元。

　　短短五年时间，一道的快速崛起与其背后资方的力挺不无关系。

　　招股书显示，2018年8月6日，LIU YONG（刘勇）、衢州绿发一道投资管理合伙企业（有限合伙）和隆基乐叶共同签署《一道新能源科技（衢州）有限公司章程》，同意共同出资设立一道有限，注册资本13333万元，出资比例分别为55%、30%和15%。2020年9月，隆基乐叶退出。

　　后经数轮增资和股权转让，截至招股书签署日，一道新能的前四大股东分别为：睿汇海纳（持股比例19.46%）、LIU YONG（持股12.60%）、睿索斯（持股8.10%）、京国投基金（持股5.94%）。

　　其中，第一大股东北京睿汇海纳科技产业基金（有限合伙）由三峡集团旗下三峡资本控股有限责任公司与北京市海淀区国有资产投资经营有限公司发起设立，基金管理人为江峡鑫泰（北京）私募基金管理有限公司。

　　获三峡基金青睐之后，一道新能在数轮融资中还引入了招商局创投、华兴资本旗下华兴新经济基金、金融街资本、国家电投产业基金、中石化恩泽基金、中金资本旗下中电中金基金、普华资本、博时基金等投资。

　　这使得一道新能与三峡集团关系甚密。

　　根据招股书，2022年度及2023年上半年，三峡集团是一道新能的最大客户，销售金额分别达到11.55亿元、22.89亿元。去年上半年，其与三峡集团的销售额在当期营收中占比达24.21%。

　　光环背后的隐忧

　　一道新能的扩张与融资势头，离不开其创始人刘勇。

　　生于1967年的刘勇为新加坡国籍，毕业于中国科学技术大学材料科学与工程系物理学专业。1995年，刘勇入职新加坡Advantec公司，三年后加入德国Wacker公司在新加坡的晶圆厂；2001年加入中芯国际，作为第一批员工参与公司创建，后任职中芯国际北京厂厂长，负责国内最先进的3座12英寸晶圆厂的运营；2008-2015年，曾任晶澳太阳能首席技术官、首席运营官等职；2016-2018年，任中来股份高级副总裁兼高效电池事业部总经理。

　　刘勇曾对一道新能以央企为大股东的股权结构优势作出解释：“比如当我们的股东在投资电站或者持有电站时，我们自然而然地有了下游渠道。央企将清洁能源作为重点战略目标在发展，一道这样的企业在下游端发力，彼此都可以双线推进，发挥最大优势。”

　　但众多资方的加入也大大稀释了刘勇手中的股权。

　　在招股书的特别风险提示部分，一道新能提出实际控制人控股比例较低的风险。“在本次发行完成后，LIU YONG及其一致行动人合计控制公司股份的比例将不高于26.1276%，控制比例相对较低。如果公司上市后其他股东通过增持股份谋求重大影响甚至获取公司控制权，不排除因此导致公司控制结构不稳定、降低重大经营决策效率的情况，进而对公司生产经营带来不利影响。”

　　电池片、组件销售为一道新能营收的主要来源，报告期内其合计收入占主营业务收入的比例分别为84.76%、98.13%、99.10%和99.51%。

　　该公司更大的风险点在于身处产业链中游，受上游原材料价格波动、下游需求调整的影响较为直接。2020年、2021年、2022年及2023年1-6月其业绩出现较大波动，归属于母公司所有者的净利润分别为2180.55万元、-14705.54万元、20326.26万元和58125.12万元。

　　该公司对上述波动剖析称，2021年度受硅料价格阶段性上涨带动硅片价格提升的影响，原材料采购价格涨幅远超产品销售价格涨幅，主营业务毛利率由2020年度的13.14%下降至2.21%，降低10.93个百分点，使得2021年度出现亏损。随着2022年全行业成本压力缓解和公司产能产量快速增长，规模效应开始显现，盈利水平出现回升；2023年1-6月，随着上游硅片价格下降和规模效应进一步显现，公司盈利情况出现较大改善。

　　相比之下，历经几轮周期波动后，同时覆盖产业链多环节、减少外购的垂直一体化已成为光伏头部企业抵御外部风险的共同选择。

　　产品结构单一还导致了一道新能与一体化厂商之间的毛利率差距。

　　招股说明书内容

　　一道新能称，公司主营业务毛利率总体上低于同行业平均水平，系可比上市公司中，晶科能源、天合光能、晶澳科技等其他同行业公司均涉及垂直一体化经营，产业链较长，涵盖硅棒、硅片、电池片、光伏组件等光伏上下游的制造环节，毛利率相对稍高。

　　招股书还显示，报告期各期末，一道新能的合并报表资产负债率分别为76.38%、87.71%、86.54%和 82.81%，流动比率分别为0.94倍、0.89倍、0.98倍和1.09倍，与同行业公司相比，资产负债率较高，流动比率较低。