海外宏观经济表现、美联储货币政策预期以及地缘政治局势等是影响贵金属价格走势的重要因素。在美国经济软着陆+货币宽松预期修正的组合下，黄金短期或高位震荡；白银将跟随黄金走势。

　　美国失业率数据降至4.1%

　　在9月美联储利率决议声明中，美联储官员关注的焦点已从通胀转向就业市场。政策声明更多强调就业市场的降温，支持最大化就业成为优先目标，因此，美国劳动力市场表现将是美联储行动的重要参考指标。

　　最新数据表明，美国劳动力市场热度不减。10月4日，美国劳工统计局公布的数据显示，9月美国新增非农就业大幅回升至25.4万人，超过市场预期的15万人，7—8月累计上修7.2万人。分部门来看，服务业为主要贡献部门，政府部门就业下降，商品部门受耐用品制造业提振有所反弹。9月私人部门新增非农较8月回升9.5万至25.4万人，服务部门新增就业回升9.3万人，是主要贡献，除运输仓储、金融活动业之外，其他服务部门就业人数均边际回升。

　　失业率回落至4.1%，好于预期的4.2%，为2024年6月以来新低；就业增长势头强劲，这也影响到了工资水平，平均时薪同比和环比增幅均高于预期。9月平均每小时工资同比增长4%，为5月以来的最高，预期增3.8%，前值为增3.8%。美国9月平均每小时工资环比增长0.4%，预期增长0.3%，前值为0.4%，劳动参与率维持在62.7%；周均工作时长小幅降至34.2小时，不及预期的34.3，前值为34.3小时。9月新增非农就业超预期回升佐证了美国经济的韧性，与近期初请失业金人数的持续回落一致，增强了市场对美国经济软着陆的预期，也降低了美联储超预期宽松的必要性。数据发布后，美债长短端利率大幅反弹，美元指数反弹至102以上，美股反弹，贵金属小幅下挫。

　　除非农就业报告外，其他统计指标亦显示劳动力市场有较强韧性。8月JOLTS职位空缺数反弹33万至804万，企业裁员人数下降；9月首次申领失业金人数稳定，月均值从8月的23.1万人回落至22.4万人；ADP就业人数从10.3万反弹至14.3万。数据发布过程中，市场降息预期逐步受压制，美债利率反弹。

　　美年内降息或为50个基点

　　美联储9月如期降息50个基点，将联邦基金利率目标区间从5.25%~5.5%调低至4.75%~5%。上一次美联储降息是在2020年3月，这意味着两次降息已经相隔了四年半之久。9月“点阵图”显示，半数美联储官员认为今年年内还有两次25个基点幅度降息、近半数官员认为还有1次25个基点幅度降息、1人认为还有3次25个基点幅度降息、2人认为已经降息到位，所以今年年底美国联邦基金利率的中位数约为4.4%，不到3次25个基点幅度的降息。但美联储利率决议公布后期货市场定价依然是年内降息75个基点，仍走在美联储前面。

　　由于9月非农就业数据大幅回升降低了美联储超预期宽松的必要性，市场较强的降息预期将向美联储给出的指引靠拢。而劳动力市场的表现是当前美联储货币政策最为重要的关注因素，9月超预期的数据缓解了美联储对就业市场放缓的担忧，年内大幅降息的可能性较低，除非四季度劳动力市场出现急剧恶化的情况，但目前来看可能性也比较小。往后看，高利率环境下，就业市场依然面临下行风险，在通胀维持偏弱走势的情况下，美联储有必要继续降息，推动货币政策正常化。但考虑到鲍威尔在9月FOMC会议以及美国全国商业经济协会年会上的表态，后续降息将回到25个基点的步长，预计在未来经济数据不出现超预期恶化的情况下，美联储11月和12月会议降息25个基点可能是基准情形。长周期来看，根据9月“点阵图”显示，在2024年降息100个基点的基础上（利率下降到4.4%），2025年延续降息100个基点（利率下降到3.4%），2026年再降50个基点，联邦基金利率达到2.9%，美联储降息周期或在2026年结束。因此，2025年美国货币政策仍会保持中性至偏紧。

　　关注10月美国经济数据

　　美国经济分化延续，制造业偏稳，服务业超预期回暖，经济复苏变得越来越不平衡。随着制造业在9月进一步陷入衰退，经济增长更多依赖于服务业。受订单激增和商业活动增强推动，美国9月ISM非制造业PMI为54.9，为2023年2月以来新高，预期为51.7，前值为51.5，连续第三个月扩张，且9月的扩张速度创下2023年2月以来最快。其中，新订单指数跃升6.4个点至59.4，为2023年年初以来的最大单月涨幅。商业活动指数单月大涨6.6个点，升至59.9，创下4个月新高，数据表明美国经济在三季度末表现稳健。但9月就业指数从50.2降至48.1，陷入萎缩，表明企业对现有员工数量能够满足需求感到放心。

　　3月，美国ISM制造业指数意外大幅好于预期，突破50大关，达到50.3，结束了连续16个月的制造业收缩，但从二、三季度的数据来看，美国制造业的单月扩张并未持续。受订单疲软和就业下降的影响，美国制造业活动在9月连续第6个月萎缩，凸显制造业颓势的延续。9月ISM制造业PMI录得47.2，预期为47.5，前值为47.2。其中，新订单指数为46.1，虽然较8月的44.6有所改善、收缩幅度放缓，但仍深陷萎缩。新出口订单单月下降3.3个点，从48.6降至45.3，创今年1月以来最低，进一步恶化，凸显出口市场脆弱。产出指数大涨5个点，从8月的44.8升至最新的49.8，不过仍处于萎缩区间。就业指数为43.9，前值为46，就业指数连续4个月收缩，与9月服务业就业指数下滑一致。

　　随着美国经济数据陆续披露，整体呈现制造业偏稳、服务业超预期回暖、就业市场略有回升的状态，继续证伪衰退预期并确认软着陆的方向，持续关注10月美国经济数据表现，谨防海外经济数据重新恶化，可能引发的衰退交易的升温。

　　白银价格弹性强于黄金

　　由于白银工业属性偏强，其价格弹性要比黄金更大，易受宏观情绪的影响出现大涨或大跌。节前一周（9月23日—27日）中国政府密集发布的宽松政策对资本市场有明显提振作用，亦带动白银价格攀升。A股市场在国内超预期宽松政策的推动之下大涨，大宗商品亦受政策提振涨幅较明显，不排除节后白银跟随工业金属再度上涨的可能。

　　世界白银协会预计2024年全球白银供给将下降1%，至31222吨。需求方面，预计工业用银将增长9%，主要由光伏行业用银驱动， 2024年的白银供需缺口将扩大至6697吨。国内需求方面，8月国内珠宝零售额当月同比增速为-9.2%，降幅进一步扩大，由于内需不足叠加金银价格上涨使实物首饰消费进一步疲软。工业需求方面，7月规模以上企业电子消费工业增加值同比增幅回落至13.4%，但依然维持相对高位，制造业景气度对白银工业需求仍有支撑；另外，8月光伏太阳能电池产量当月同比增速为-9%，创2012年9月以来最低水平，累计同比增速为12.6%，较7月下滑5.6%。持续关注全球制造业复苏的情况，但银价保持高位对相关工业需求仍有抑制。

　　综上所述，在美国经济软着陆和货币宽松预期修正的组合下，黄金短期或高位震荡，白银将跟随黄金走势，值得关注的是，由于中国财政政策持续发力叠加美国经济软着陆预期持续升温，白银的工业属性对其价格提振或更为明显，白银价格或整体表现强于黄金。中长期来看，随着美联储降息周期的开启，以及中东地缘政治局势升温，不排除通胀压力卷土重来，因此，贵金属的抗通胀属性是长期提振其价格上涨的主要逻辑。