协鑫新能源公布2017年收入39亿元（同比增长75.5%，基本符合预期），归母净利润7.6亿元（同比增长55.5%，高于我们预期11%）。我们上调2018年EPS至0.05元（同比增长7.2%），维持2019年EPS为0.05元（同比增长4.6%），并得出2020年EPS预测为0.05元（同比增长2.7%）。我们上调目标价至0.59港币。现价距目标价存在13%上行空间，维持增持。

装机高速增长。公司2017年收入及净利大幅增长主要由于近两年装机高速增长带来业绩贡献。截止2017年底，公司光伏电站总装机量达6GW（同比增长70%）。受到2016年630后并网装机电价较低及竞争激烈带来项目中标价低于标杆电价，公司同期毛利率由2016年69.9%下降至67.3%。虽然电站平均建造成本已由2016年的7.2元/w降至6.3元/w,我们认为未来折旧费用下降扔不能弥补电价下调带来的毛利损失。

高负债率。公司银行及其他借款由2016年210亿元增长至326亿元（同比增长55%），进而导致财务费用同比上升45%至2017年的14亿元。截止2017年底，公司净负债率由2016年的261%增长至330%。为了控制管理财务费用，公司于2017年期间积极争取将短期借款替换为成本较低的长期借款及长期融资租赁，公司平均借款利率由2016年的7.3%降至2017年的6.6%。

上游原材料降价有望降低电站建造成本。考虑到2018年期间光伏上游材料价格大概率走低，我们预计2018年公司光伏电站建造成本有望进一步下降10%。过去一个月内硅料价格由月初143元/千克下探至目前120元/千克。下游隆基股份（601012—买入）近日宣布下调硅片价格至4.55元/片，一定程度上导致业内其他公司下调产品价格。我们预计2018年将会有超过10万吨新增硅料产能，而同时下游电站新增装机容量超越2017年53GW的可能性较小，因此2018年供大于求的局面可能持续并加剧，上游产品价格大概率继续下探。

维持增持。我们上调2018年EPS至0.05元（同比增长7.2%），维持2019年EPS为0.05元（同比增长4.6%），并得出2020年EPS预测为0.05元（同比增长2.7%）。我们上调目标价至0.59港币，对应10.5倍18年PE及1.35倍18年PB。现价距目标价存在13%上行空间，维持增持。