Solarzoom光伏太阳能网讯   2011年Q4，昱辉阳光出货量为339.9MW，环比增加3.5%，超出原先预期值280-300MW。不过，该企业运营业绩的数据低于我的预测值。据财报，该企业调整后的毛损为1720万美元，并不包含第四季度2620万美元的库存费用。Q4营收1.877亿美元，调整后的毛利率为-9.2%，而Q3的调整后的毛利率为6.2%。

      据该企业Q3电话会议，昱辉Q4毛利率本应为负值。鉴于毛利率是链接成本与销售价格之间的明显桥梁，那么负的毛利率也并非意料之外。从定价的角度而言，昱辉Q4硅片与组件平均销售价格分别为每瓦0.36美元与0.97美元。而我原先就该企业Q4硅片与组件平均销售价格的预测值为每瓦0.37美元与0.97美元。由此可见，昱辉毛利率呈现负值并非价格的结果。

      这个断层来自昱辉公布的Q3成本价格与Q4财报结果。2011年Q3，昱辉管理层给出公司成本标准的明晰细节。在1940万美元的存货跌价准备之后，管理层表示，昱辉多晶硅与组件的库存持有成本分别被减计至每千克35美元与每瓦0.95 美元。

      鉴于Q4实时采购以及生产成本更低，昱辉产品的混合单位成本可以使硅片销售领域的毛利率为中性，而组件销售领域的毛利率为正值。然而，在Q4存货减值准备之前，综合毛利率为-9.2%。有关该企业成本参数的误传有些明显。

      不过，有些外力并非企业可以控制。外部力量比如市场需求以及价格侵蚀通常与行业市场环境相关联。在所有业务里，这些因素可以转移，并超出企业预期范围。倘若企业的预期因为这些外在市场因素而与真实数据有所差异，那也情有可原。

       Q4，昱辉的优势还是非常明显。该企业的光伏组件出货量原先有四个季度一直呈下降趋势，但Q4从33.7MW上升至94.5MW。展望2012年，该企业预计年度组件出货量将翻一番，至600MW。

       我认为合并下游对于昱辉而言非常关键，这样可以产生足够的毛利令公司处于赢利状态。高水位的集成不仅可以在价值链中提供更多产生毛利的潜力，更可以帮助稳固出货量。通过建立更接近末端市场的销售渠道，昱辉可以降低自身产品在市场中被放置的风险。

        向平衡系统（BOS）进行额外的扩张可以进一步确保产能被最佳运用。这个战略最初被西方组件制造商所运用（比如SunPower与First Solar），以便缓和自身劣势以及那些中国顶级组件供应商。虽然SunPower组件效率出类拔萃，但其成本也更为高昂。相反的是，First Solar组件更为便宜，但组件效率却差强人意。从价格角度而言，SunPower与First Solar的组件竞争优势并不明显，尤其与中国顶级光伏企业的竞争之中，因为这些企业在成本与效率上作出了很好平衡以提供更好的整体价值。

        如果不向系统部门与项目开发商扩展，SunPower与First Solar可能会发现在这个竞争极其激烈的市场自己的产品将很难找到位置，因为这个市场非常注重成本。比如，据First Solar第一季度财报，该企业预计2012年生产的70-80%的组件将运用于企业自身的发展项目。就在几年前，该企业所有产品均销往第三方。最近几个季度，晶硅体组件生产成本与First Solar几乎相平，而First Solar组件效率比较低，因此优势不再。倘若没有一个发展良好的销售渠道以及项目管道，First Solar目前的生存都成难题。

        昱辉是否将致力于包含系统发展的真正集成战略目前还并不明朗，但该企业至少已经意识到扩展下游组件部门的必要性。鉴于目前现货市场的趋势对于这个以硅片为主要产品的企业并不有利，去除组件出货量，昱辉产生毛利还是有些困难。昱辉硅片与光伏组件的预测值分别为每瓦0.32-0.34美元以及每瓦0.80美元，该企业的毛利很可能仅仅只来源于组件销售。

      昱辉预测，2012年Q1出货量为400-420MW，营收介于1.8-1.9亿美元之间。昱辉预计整体毛利率也将为正值。我对于该企业2012第一季度的财报数据预测如下：

      营收：1.835亿美元

      硅片出货量：325MW（成本每瓦0.34美元，为1.105亿美元）

      组件出货量：85MW（成本每瓦0.80美元，为6800万美元）

      总出货量：410MW

      单位成本：

      硅片：325MW（成本每瓦0.34，为1.105亿美元）

      组件：85MW（成本每瓦0.77美元，为6550万美元）

      总COGS：1.76亿美元

      毛利：350万美元

      毛利率：1.9%

      运营费用：2500万美元

      利息净额：900万美元

      外汇对换亏损：300万美元

      税项利益：750万美元

      净亏损：-2600万美元

      每股利润（亏损）：-0.30

      鉴于昱辉依然有逾1亿美元的可转换债券，持续以优惠价格回购可以增加美国GAAP结果，并降低整体净亏损的预期值。2012年Q4，昱辉以票面价值的58%回购其可转换债券，获益820万美元。

      在处理2011年亏损上，昱辉作出积极的措施。不过目前市场多晶硅价格大幅下跌，该企业一年前宣布对上游多晶硅厂进行扩张似乎是个错误。外加硅片中心业务，在目前这个现货市场，昱辉产生毛利有些难度。不过，该企业今年的组件销售将对此有所帮助。

      总之，目前昱辉依然没有给出一个明确的战略目标。对于价值链中下游部门有限的投入表明该企业并没有致力于成为一个硅片供应商。上游多晶硅料的产能以及硅片的垂直整合有助于昱辉在成本上保持竞争优势，但也令其易于受到来自市场的风险。

      2011年的光伏市场并不景气，多家企业倒闭破产，可以用“残酷”来形容，但昱辉在亏损上面，的确作出了相当出色措施。光伏产品的平均销售价格大幅下挫，运营亏损不可避免。昱辉采取了积极的处理措施，令其净利润为正值。比如，以票面价值的58%回购其可转换债券。此外，昱辉非营运收益帮助缓和公司亏损。客户预付款没收、外汇净收益、高贴现债务回购、税收优惠对于第四季度的贡献金额为1650万美元，帮助消弭2620万美元的存货跌价准备。（译者：Krystal）

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