投资要点

　　事件：8月21日，山煤国际(12.080, 0.03, 0.25%)公告与珺华思越、宁波齐贤合资设立合资公司作为实施主体开展10GW高效异质结太阳能(4.480, 0.07, 1.59%)产业化一期3GW项目，预计投资金额为31.89亿元。

　　成立异质结项目实施主体，业绩有望迎来高增长。

　　2020年8月21日，公司与珺华思越、宁波齐贤签署《关于组建山煤国际光电科技有限公司的合资协议》开展10GW高效异质结太阳能产业化一期3GW项目，预计投资金额为31.89亿元，其中山煤国际出资8.85亿元、珺华思越出资8000万元、宁波齐贤出资3500万元。另外，公司引入钧石能源主要从事新一代高效太阳能电池研发、装备制造、产品生产的全球领先异质结太阳能电池制造团队，在量产、经营、降本方面具有显著优势，高效推进异质结（HJT）太阳能电池制造项目落地实施并发展壮大，有望实现资金与技术的强强联合，为公司贡献业绩增量，进一步提升公司的盈利能力。

　　2020年将是异质结电池技术批量化元年。

　　HJT技术是PERC之后的全新工艺。从设备降本来看，国产品牌捷佳伟创(90.500, 4.24, 4.92%)的设备有望于2020年底完成HJT整线设备验证。从低温银浆国产化来看，日本京都电子2020年国内工厂将开始投产，预计下半年形成有效供给。结合以上两大因素判断，我们认为公司的大手笔10GW规划拉开了异质结行业产业化序幕，设备降本及低温银浆国产化将会推动第一波异质结扩产高潮。目前行业已投产的HJT仍以百兆瓦级别为主，前期设备主要以进口为主，由于工艺简单，良率基本上能做到98%以上。转换效率根据各家采取的组件工艺有所不同，一般在23%（5BB，5主栅）、23.5%（MBB，多主栅；或0BB，无主栅，如SWCT）。山煤国际此次3GW的异质结电池规划为行业之最，是国内首家准备一次性上GW级以上产能的企业，具备良好示范效应。

　　异质结组件盈利能力突出，公司作为新入局者，更易实现弯道超车。

　　HJT异质结组件盈利能力强、高转换效率、低衰减率等优势突出，在全球范围内颇受欢迎。根据SOLARZOOM新能源智库测算，HJT组件的成本比PERC成本高约0.17元/W，不含税售价高约1.12元/W，则HJT的超额净利润高达0.71元/W（考虑所得税率25%），对于1GW规模的电池组件产线而言，可以实现7.1亿元的超额净利润，且净利润优势预计至少可以维持到2025年左右。对于存量PERC电池片企业而言，直接切入HJT并没有先发优势，存量的PERC产能还会带来额外负担。公司煤炭产销量稳中有增助推业绩增长，煤炭主业提供良好现金流可有力支撑公司大手笔布局异质结产业，且公司无PERC产能覆盖，作为新入局者，没有历史包袱，有望实现异质结电池片赛道弯道超车。